Morgan Stanley: Δύο αναβαθμίσεις, δύο υποβαθμίσεις για τις τράπεζες

Σε αναβάθμιση της αξιολόγησης δύο συστημικών τραπεζών και υποβάθμιση των άλλων δύο προχώρησε η Morgan Stanley, η οποία σε νέα έκθεσή της σχολιάζει πως η τιτλοποίηση είναι απίθανο να αποτελέσει τη λύση για όλες τις ελληνικές τράπεζες.

Η Morgan Stanley αναβαθμίζει τις συστάσεις για την Εθνική Τράπεζα και τη Eurobank σε “overweight” από “equalweight” και υποβαθμίζει αυτές των Πειραιώς και Alpha BankΑΛΦΑ +2,47% σε “underweight” από “equalweight”. Για την Εθνική, η τιμή-στόχος που δίνεται είναι το 3,10 ευρώ ανά μετοχή, για τη Eurobank το 1 ευρώ, για την Πειραιώς το 1,3 ευρώ και για την Αlpha Bank το 1,2 ευρώ.

Όπως αναφέρει η MS στην έκθεσή της, το «ανοδικό κύμα» έχει παρασύρει υψηλότερα όλες τις ελληνικές τράπεζες από την αρχή του έτους, ωστόσο αυτό δεν δικαιολογείται από τα θεμελιώδη. Οι μετοχές των ελληνικών τραπεζών καταγράφουν άνοδο 13-94% από την αρχή του έτους καθώς η αγορά προεξοφλεί μια ταχύτερη λύση στο θέμα της ποιότητας των στοιχείων ενεργητικού. Η MS θεωρεί όμως πως οι μετοχές δεν προεξοφλούν την επικείμενη απόκλιση στον εξορθολογισμό των ισολογισμών.

Κατά την MS, η τιτλοποίηση αποτελεί ένα εργαλείο-κλειδί. Όπως γνωστοποιεί, πλέον ενσωματώνει στις αποτιμήσεις της και για τις τέσσερις ελληνικές τράπεζες την τιτλοποίηση, μετά την ανακοινωθείσα αναδιάρθρωση της Eurobank και παίρνοντας παραδείγματα από την Ιταλία.

Πάντως, δεν αναμένεται να επωφεληθούν όλες οι τράπεζες από την τιτλοποίηση. Σύμφωνα με τη Morgan Stanley, το σχέδιο μετασχηματισμού της Eurobank αντιπροσωπεύει τον πιο ελκυστικό «οδικό χάρτη» προς την ανάκαμψη, όμως θεωρεί πως η προσέγγιση αυτή είναι απίθανο να αποτελεί τη λύση για όλες τις ελληνικές τράπεζες. Το κόστος (το πλήγμα στα κεφάλαια) πρέπει να σταθμιστεί έναντι του οφέλους (de-risking του ισολογισμού). Η ανάλυση της MS των τραπεζικών ισολογισμών δείχνει πως οι απώλειες επί των Μη Εξυπηρετούμενων Εκθέσεων (NPEs) διαβρώνουν γρήγορα το κεφαλαιακό πλεονέκτημα (υψηλό CET1) εκεί όπου τα NPEs δεν είναι επαρκώς καλυμμένα με προβλέψεις.

Για την Αlpha Bank, την οποία υποβαθμίζει σε underweight, σχολιάζει πως η αγορά επικεντρώνεται υπερβολικά πολύ στο CET1. Όπως αναφέρει, το phased-in CET1 (εκτίμηση για το 2018) του 17,4% θα πρέπει να εκτιμηθεί στο πλαίσιο της κάλυψης των NPEs. Η κάλυψη (η χαμηλότερη στην Ελλάδα, στο 48% των NPEs) υποδηλώνει πως μια τιτλοποίηση θα μεταφραζόταν σε πλήγμα για ίδια κεφάλαια που θα καθιστούσε το εργαλείο αυτό υπερβολικά ακριβό, αποκλείοντας ίσως έτσι το ενδεχόμενο ενός εξορθολογισμού του ισολογισμού όπως έκανε η Eurobank.

Για την Τράπεζα Πειραιώς, κάνει λόγο για περιορισμένες επιλογές και την υποβαθμίζει σε underweight. Το phased-in CET1 βρίσκεται στο 14% και η κάλυψη των NPEs στο 49%, κάτι που θα μπορούσε να περιορίσει την ικανότητα της Πειραιώς να αντιμετωπίσει τον δείκτη NPE, που είναι στο 51%. Η MS εκτιμά πως οι προσδοκίες για την Πειραιώς είναι υπερβολικά υψηλές.

Ως προς τη Eurobank και την Εθνική Τράπεζα, τις οποίες αναβαθμίζει σε overweight, η Morgan Stanley σχολιάζει πως η υψηλότερη κάλυψη παρέχει και επιλογές. Εκτιμά πως οι δύο αυτές τράπεζες μπορούν να μειώσουν τον δείκτη NPE χαμηλότερα του 10% το 2021, με κόστος για τα ενσώματα περιουσιακά στοιχεία (tangible equity) το οποίο είναι διαχειρίσιμο, λόγω της ανώτερης κάλυψής τους.